Die Rede von Fed-Chef Ben Bernanke Anfang Mai, in der er das mögliche Ende der amerikanischen Geldpolitik verkündete, war trotz des Widerrufes in September ein Einschnitt für Fondsmanager. Die Gewissheit, dass bei fallenden Anleihenpreisen die Aktienkurse steigen, wurde nach Meinung von Experten außer Kraft gesetzt. Beide Anlagenklassen verloren in Folge der Ankündigung im Mai. FONDS professionell ONLINE hat mit Toby Nangle, Head of Multi Asset Allocation, bei Threadneedle über die aktuelle Anlagestrategie der von ihm gemanagten Total-Return-Fonds gesprochen.

Mister Nangle, wie stufen Sie die Tapering-Rede Bernankes im Mai und die folgenden Entscheidungen der Fed, die Anleihenkäufe nicht zu reduzieren,  aus einer Multi-Asset-Perspektive ein?

Toby Nangle: Die Tapering-Rede im Mai hat dazu geführt, dass die Anleihenmärkte sehr volatil und schnell reagierten. Aus einer Multi-Asset-Perspektive ist es nicht schlecht gewesen, dass die Korrelation zwischen Schwellenländerwährungen und globalen Aktien, welche über fünf Jahre stabil gewesen war, zusammenbrach. Das unerwartete und negative Resultat der Tapering-Rede war, dass die Emerging-Markets-Währungen stark mit den Preisen der US-Staatsanleihen korrelierten. Wir versuchen daher natürlich, nach gründlicher Analyse, in die Assets zu investieren, deren Bewertungen sich nach der Rede verbesserten.

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Verfolgen Sie bei Ihren Investmententscheidungen einen Bottom-Up oder einen Top-Down-Ansatz?

Nangle: Natürlich ist Top-Down bei Multi-Asset-Strategien ein wichtiger Bestandteil. Wir achten sehr auf makroökonomische Daten und Entwicklungen. Unser ganzer Investmentprozess dreht sich um die Frage, was in der realen Wirtschaft passiert: Reales Wachstum des Bruttoinlandproduktes, Inflation und Unternehmensgewinne. Nichtsdestotrotz gibt die Bottom-up-Aktienauswahl dem Aufbau der Sub-Portfolios Impulse.

Wie beurteilen Sie die aktuelle Wirtschaftsentwicklung in den einzelnen Regionen USA, Europa und den Schwellenländern?

Nangle: In Europa haben wir unsere Wachstumsprognose für das kommende Jahr angehoben, allerdings nur auf 0,7 Prozent. Während Deutschland die treibende Kraft in der Region bleibt, haben sich auch die Aussichten für andere Länder verbessert. Die französische Wirtschaft sieht widerstandsfähiger aus als im Frühsommer, und Spanien sowie Italien dürften die Rezession in der zweiten Hälfte dieses Jahres hinter sich lassen. Die Umstrukturierung von Banken, die anhaltende Notwendigkeit für Sparmaßnahmen und weitere Rettungsaktionen werden aber weiterhin ein Hemmschuh für das Wachstum in Südeuropa sein. In den USA bleibt die Konsumnachfrage, der Immobilienmarkt und das Beschäftigungswachstum wahrscheinlich stabil. Allerdings hatten wir auch erwartet, dass sich Unternehmensinvestitionen in der zweiten Hälfte dieses Jahres noch weiter erholen würden, als sie es bislang getan haben, einfach weil die Bilanzen gesund sind und das Vertrauen in die Unternehmen steigt. Darüber hinaus haben die Streitigkeiten über das Staatsbudget das Potenzial, den Aufschwung zu stoppen bzw. zu verlangsamen, so dass wir unsere Wachstumsprognose für dieses Jahr auf 1,5 Prozent senken. Die Aussichten für die Schwellenländer sehen wir gemischt. Das Wachstum in China scheint sich stabilisiert zu haben. Langfristig steht China vor der Herausforderung, wie es seine Wirtschaft stärker von dem Binnenkonsum abhängig machen kann. Anderswo scheinen die Aussichten für die mehr exportorientierten Volkswirtschaften, darunter Korea und Taiwan, ermutigend. Auf der anderen Seite stehen die Volkswirtschaften mit schwachen Handelsbilanzen sowie diejenigen, die vom Konsum abhängig sind, wie Indien und Brasilien, vor Problemen.

Und basierend auf der Analyse der Wirtschaftslage versuchen Sie dann, ein Portfolio aufzubauen?

Nangle: Ja, die Makroanalyse ist immer der Ausgangspunkt. Auf diesen Analysen aufbauend bewerten wir die einzelnen Asset-Klassen hinsichtlich ihrer Rendite-Risiko-Profile, um ein Portfolio mit niedrigem Risiko und niedriger Volatilität zusammenzustellen. Anschießend werden die konkreten Anlagemöglichkeiten evaluiert, wobei wir darauf achten, möglichst unterbewerte Aktien oder Anleihen auszusuchen. Entscheidend ist dabei, makroökonomische Daten und die Bewertungen von Aktien oder Anleihen richtig zu verbinden.

Könnten Sie an ein paar Beispiele nennen, wie und warum Sie das Portfolio in einem der beiden von Ihnen gemanagten Fonds, entweder dem Threadneedle (Lux) Global Asset Allocation Fund oder dem Threadneedle (Lux) Multi Asset Target Alpha Fund, zusammengestellt haben?

Nangle: Zusätzlich zu den beiden Fonds gibt es übrigens noch den in Großbritannien domizilierten Threadneedle Dynamic Real Return Fund, der dem Global Asset Allocation Fund ähnelt. Aber zu Ihrer Frage: Wir haben als eine Maßnahme bei dem Threadneedle (Lux) Global Asset Allocation Fund eine kleine Position an brasilianischen Anleihen in lokaler Währung aufgebaut, da sich deren Bewertung verbessert hatte. Und seit August haben wir schrittweise die Allokation in Schwellenländeraktien erhöht. Es gibt aber auch Staatsanleihen aus Industrieländern, in die wir schon seit längerer Zeit nicht mehr investieren. Und das nicht, weil wir dachten, dass Barnankes Rede die Anleihenrenditen um 100 Basispunkte steigen lassen würde. Eine Analyse der Bewertungen dieser Anleihen ergab damals, dass die Reaktion der Märkte hier eingepreist ist. Zugleich war deren Risiko-Rendite-Profil schlecht. Daher hatten wir bereits im August 2012 in dem Threadneedle (Lux) Global Asset Allocation Fund je fünf Prozent des Portfolios in mexikanischen bzw. polnischen Anleihen in lokaler Währung gehalten. Anfang 2013 haben wir die polnischen Anleihen aber wieder abgestoßen, die mexikanischen Anleihen halten wir dagegen weiterhin.  

Die größte Position im Portfolio dieses Fonds sind aber australische Staatsanleihen?

Nangle: Die realen Zinsen in Australien liegen bei circa zwei Prozent, was dem durchschnittlichen Niveau von US-Staatsanleihen vor der globalen Wirtschaftskrise entspricht. Ich möchte hinsichtlich unserer Asset-Allokation nach der Tapering-Rede aber noch etwas ergänzen: Der japanische Topix-Index erreichte am 23. Mai einen Höchststand. Seit Anfang des Jahres hatten wir schon nach und nach Positionen in japanischen Aktien aufgebaut. Diese waren aber teuer. Nach Barnankes Rede fiel der Topix um 20 Prozent. Danach haben wir unsere Allokation in japanische Aktien auf ungefähr zehn Prozent erhöht, vorher waren es rund drei Prozent.

Und der Rest der Aktienpositionen sind europäische und US-amerikanische Werte?

Nangle: Ungefähr 25 Prozent der insgesamt 41 Prozent an Aktien sind US-Werte, zehn Prozent wie erwähnt aus Japan und der Rest sind britische und europäische Unternehmen.

Warum ist der Fonds übergewichtet in US-Aktien?

Nangle: Die Gewinnerwartungen für amerikanische Unternehmen sind höher als bei den europäischen Firmen. Zudem sind die Preise für die US-Werte besser. Allerdings sieht es den aktuellen Makrodaten zufolge aus, als ob die Gewinnerwartungen für die europäischen Werte steigen würden, sodass wir dann in dem Falle das Portfolio restrukturieren werden.

Wo sind denn grundsätzlich aktuell die interessanteren Werte zu finden: Bei Renten oder bei Aktien?

Nangle: Das Portfolio reflektiert immer unsere Meinung über die Zukunft der Märkte und der Wirtschaft. Wenn wir 20 Prozent mehr Exposure zu Schwellenländeraktien haben wollten, hätten wir diese schon im Portfolio. Anleihen sind immer noch sehr interessant, aber momentan ist deren Rendite-Risiko-Verhältnis nicht so gut.

Wie sehen sie andere Assets, beispielsweise Gold?

Nangle: Gold ist ein sehr interessantes Asset. Es ist im Prinzip eine Nullkupon-Inflationsanleihe, ein Inflations-Linker mit einem Hebelfaktor – long – von acht, wenn man sich seine Preisentwicklung anschaut. Eine kleinere Menge an Gold kann daher in bestimmten Situationen, wenn man von einer radikal steigenden Inflation ausgeht oder von finanzieller Instabilität, eine sehr gute Investition sein. Im Moment gehen wir aber weder von einer sehr steigenden Inflation noch von einer Finanzinstabilität aus, sodass die Allokation der Fonds in Gold nicht hoch ist.

Noch eine Frage: Haben Sie Ihre selbst gesteckten Renditeziele für die Fonds soweit erreicht?

Nangle: Der Threadneedle Dynamic Real Return Fund, der ein Renditeziel von Inflation plus vier Prozent per annum hat, wurde erst im Juni lanciert.

Denn laut Morningstar landen die beiden anderen Fonds nur im Mittelfeld ihrer Vergleichsgruppe.

Nangle: Das Ziel des Threadneedle (Lux) Global Asset Allocation Fund ist, einen aktienähnlichen Ertrag zu erzielen, allerdings mit einer kontrollierten, geringeren Volatilität. Der Threadneedle (Lux) Multi Asset Target Alpha Fund ist ein Long-Short-Asset-Allokation-Fonds mit einer geringen Korrelation zu anderen Anlageklassen, der darauf abzielt, eine Performance von Cash plus fünf Prozent zu erzielen, unabhängig von der Marktentwicklung. Ich kann nicht die Performances von anderen kommentieren. Wir haben einige Gelegenheiten ausgelassen, sind aber zufrieden, dass gute und positive Erträge erzielt wurden.

Wir danken für das Gespräch.


Zur Person: Toby Nangle ist seit Januar 2012 Head of Multi Asset Allocation bei Threadneedle. Rund 40 Prozent des von der Gesellschaft verwalteten Kundenvermögens liegt im Multi-Asset-Breich. Seine Karriere startete er nach einem Studium der Geschichte an der Universität Cambridge bei Baring Asset Management.