Thanos PapasavvasThanos Papasavvas, Leiter Währungsmanagement bei Investec Asset Management, kommentiert die Hintergründe der Kopplung des Schweizer Franken an den Euro und die Folgen für Anleger.

"Wir glauben, dass es der Schweizer Nationalbank gelingen wird, den Euro-Franken-Kurs  über 1,2000 zu halten. Die Maßnahme ist gewagt, aber begründet und absolut verständlich", ist Papasavvas überzeugt. Schließlich sei der Schweizer Franken eine der teuersten Währungen der Welt. Angesichts der Krisensituation in den USA und in der Eurozone galt die Schweizer Währung zusammen mit Gold für Anleger als sicherer Hafen. In den wenigen Jahren seit der Finanzkrise nahm der Schweizer Franken gegenüber dem Euro um 40 Prozent, gegenüber dem US-Dollar um 45 Prozent und gegenüber dem britischen Pfund sogar um 54 Prozent an Wert zu. Allein zwischen Anfang Januar und Ende August dieses Jahres wertete der Franken gegenüber dem Dollar um 16 Prozent auf. Für den Investec-Experten beeinträchtigte das nicht nur die Wettbewerbsfähigkeit Schweizer Unternehmen, sondern hinderte die SNB auch an einer unabhängigen Geldpolitik: "Schließlich konnte die Notenbank nur schwerlich die Zinsen anheben, da dies zu einer weiteren Fluchtwelle in den Schweizer Franken und damit zu einer erneuten Währungsaufwertung geführt hätte."

Nationalbank-Interventionen nur mit fundamentaler Begründung und G7-Abstimmung erfolgreich
Im vergangenen Jahr hatte die SNB bereits mehrfach erfolglos versucht, die Währungsaufwertung einzudämmen. Laut Papasavvas erwiesen sich diese Ad-Hoc Eingriffe in finanzieller und politischer Hinsicht als sehr kostspielig und schädigten dazu die Glaubwürdigkeit der SNB. "Wir glauben, Interventionen seitens einer Nationalbank können nur zu Erfolg führen, wenn sie eine starke fundamentale Begründung haben und auf Ebene der G7-Staaten abgestimmt worden sind. Sofern die Maßnahme nur einseitig ist, wie es bei der SNB der Fall ist, muss die betreffende Zentralbank die notwendige Glaubwürdigkeit und die notwendigen finanziellen Mittel besitzen, falls nötig in den Markt einzugreifen", so Papasavvas. Letzteres sei noch wichtiger, wenn eine Währung schwach ist, denn um das Geld aufzuwerten, sei sie auf die Fremdwährungsreserven angewiesen, während sie bei einer Abwertung rein theoretisch lediglich die Notenpresse anzuwerfen brauche. Der letzte Test der Glaubwürdigkeit der SNB war im Jahr 1978, als es ihr gelang, den Franken an die Deutsche Mark zu koppeln, um der Aufwertung der Schweizer Währung Herr zu werden.

Norwegische Krone avanciert zum Franken-Äquivalent in Europa
Nach Ansicht von Papasavvas zieht der Schritt der SNB verschiedene Konsequenzen nach sich. Er betrachtet zunächst, wohin sich die Anleger künftig wenden, nachdem der Franken jetzt keine isolierte Fluchtwährung mehr ist: "Wir haben bereits gesehen, dass die norwegische Krone aufwertet und die Renditen fallen, denn diese Währung avanciert jetzt zum Franken-Äquivalent in Europa. Wir haben unsere Untergewichtung im Franken zum Teil auch deshalb beibehalten, weil seine übertriebene Bewertung ihn zu einer der teuersten Währungen der Welt machte." Zum anderen ist der Währungsspezialist auch davon überzeugt, dass der Markt die globalen Konjunkturaussichten und die Aussichten für die Eurozone zu pessimistisch einschätzt. "Der Franken mag auf dem aktuellen Wechselkurs gegenüber dem Euro keine isolierte Fluchtwährung mehr sein, aber wir haben stets ein gut diversifiziertes Währungsportfolio in den Industrie- und Schwellenländern gehalten, um diese Einschätzung auszudrücken. In vielerlei Hinsicht waren die Schwellenländerwährungen die größten Nutznießer der jüngsten Krisen, denn dank ihrer soliden Haushaltspolitik, geldpolitischen Disziplin und politischen Transparenz sprechen nun strukturelle und weniger zyklische Gründe für Investments in die Anlageklasse", so Papasavvas.

Devisen-Investitionsmöglichkeiten der SNB
Weiters stellt sich für den Investec-Experten die Frage, wo die SNB die Devisen, die sie im Rahmen ihrer Intervention kauft, investieren wird. Wenn die SNB gegen die Märkte interveniert, müsse sie die Devisen, die sie kauft, in die Anleihen investieren, die auf die entsprechenden Währungen lauten. Obwohl die Interventionen mehrheitlich das Kurspaar Euro/Schweizer Franken betreffen, könnte die SNB je nach Bedarf auch US-Dollar kaufen. Die Euros, die sie kauft, müssten sukzessive in die Währungsallokation der Reserven überführt werden. Ende Juni hielt die SNB beispielsweise folgende Devisenreserven1: 55 Prozent Euro, 25 Prozent US-Dollar, zehn Prozent Yen, vier Prozent Kanadische Dollar, drei britische Pfund und drei Prozent andere (Australische Dollar, Schwedische Kronen, Dänische Kronen und Singapur Dollar).

Diese Allokation wird dynamisch verwaltet, wobei der Anteil der Euro-Reserven während der Interventionen der Jahre 2009 bis 2010 deutlich stieg, dann aber im Zuge der Allokationsanpassungen durch die SNB wieder auf normale Niveaus sank. An Wertpapieren hält die SNB 84 Prozent in Staatsanleihen, zehn Prozent in Aktien und sechs Prozent in anderen Anleihen. Ihr Anleihenportfolio gliedert sich in 83 Prozent AAA, 14 Prozent AA, ein Prozent A und zwei Prozent Sonstige. Die Richtlinien der SNB beschränken ihre Anlagen auf Emittenten, die im Schnitt ein Investment Grade-Rating der führenden Ratingagenturen aufweisen. Würde sie einen Teil der Euros in Peripherieanleihen investieren? "Vermutlich nicht, es sei denn, es gäbe Hinweise auf eine Stabilisierung und Lösung des Problems. Sicherheit, Liquidität und Erträge sind die Kriterien des SNB-Anlageprozesses", meint Papasavvas.

Wie wird sich der Schweizer Franken künftig entwickeln?
Um den Wert des Schweizer Franken zu prognostizieren, betrachtet Papasavvas zunächst, wie er sich in der Vergangenheit entwickelt hat und warum: In der Zeit vor der letzten Finanzkrise, als die Anleger in einem schwach volatilen Umfeld nach Renditemöglichkeiten suchten, wurde der Franken als Finanzierungswährung für Carry-Trades verwendet. Infolgedessen sank der Euro/Franken-Wechselkurs bis Ende Oktober 2007 sukzessive auf 1,6847. Nach der Finanzkrise hingegen, als die Carry-Positionen aufgelöst wurden und sich die Anleger von überteuerten Währungen wie etwa dem australischen und dem neuseeländischen Dollar trennten, um ihre Shortpositionen in Yen und Franken einzudecken, wertete der Franken auf Euro/Franken 1,5000 auf und bewegte sich bis November 2009 in dieser Spanne.

"An dieser Stelle lohnt der Hinweis, dass der Franken während der Finanzkrise im Vergleich zum Yen oder zum US-Dollar nur beschränkt aufwertete. Die Gründe hierfür waren die starke Abhängigkeit der schweizerischen Wirtschaft vom Bankensektor und die Offenheit der Wirtschaft, die sie an das globale Konjunkturumfeld band", erläutert der Investec-Experte. Die jüngste Bewegung von Euro/Franken 1,5000 im November 2009 auf Euro/Franken 1,0075 im August 2011 beruhte für ihn zum Teil auf dem Euro-Debakel und zum Teil auf der Sorge um die Wirtschaft, Staatsfinanzen und Politik der USA bzw. der sich hieraus ergebenden generellen US-Dollar-Schwäche.

Einfach zu beantworten ist für Papasavvas die Frage: Wie kann der Franken wieder auf Euro/Franken 1,4000 fallen? "Vermutlich wäre hier eine wie auch immer geartete Lösung der derzeitigen Probleme des Euroraums vonnöten. Schwierig zu beantworten ist die Frage nach dem 'wann'. Wir wissen es nicht, doch wir glauben, dass die EU-Politiker alles Notwendige unternehmen werden, um das Überleben der Einheitswährung sicherzustellen, selbst wenn es etwas länger dauert, als die Märkte erwarten", so Papasavvas abschließend. (mb)